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          復盤經濟危機中消費品類表現

            核心摘要

            經濟危機可由供給端或需求端引起,最終都會在消費端體現出疲軟的態勢,從而重挫經濟增長。本研究通過討論部分國家在大型經濟危機中的消費表現,探討在整體下跌的情形下,哪些個別品類的消費品、零售業態“更抗跌”、“更穩定”。

            報告摘要

            經濟危機可由供給端或需求端引起,最終都會在消費端體現出疲軟的態勢,從而重挫經濟增長。本研究通過討論部分國家在大型經濟危機中的消費表現,探討在整體下跌的情形下,哪些個別品類的消費品、零售業態“更抗跌”、“更穩定”。

            本文選取近半個世紀以來三次經濟危機——1970年代美國“滯脹”、1980年代末至1990年代初的日本泡沫經濟破裂、2008年金融危機作為研究的時間段,通過對美國、日本、歐盟及中國的CPI數據、零售業數據等進行分析發現:

            即便是在危機的沖擊下,零售商的庫存銷售比率、零售貿易指數仍呈現出明顯的周期性、季節性。

            無論是成本驅動型還是需求驅動型的經濟危機,必需品的消費價格與零售額波動都相對可選消費品、耐用品而言更小。必需消費品中,服裝品類的消費價格在危機中波動最小,且女裝的價格波動較男裝而言更大。而必需品中價格波動最大的食品和飲料中,酒精飲料與煙草的價格波動相對谷物、肉類等而言更平穩,甚至會出現與其他食品價格相反的波動方向,反映出了經濟危機中消費者對煙酒類產品更高、更穩定的消費意愿。

            能源作為消費品生產制造的關鍵原材料,國際原油價格的波動會對各國的物價產生關鍵影響。由于石油是重要的戰略物資,一旦發生經濟危機或區域性政治事件,原油價格的劇烈波動會帶動整體消費價格的波動,且能源類、汽車類、交通運輸類、甚至食品類等消費品價格會隨之同向變動。

            可選消費品與耐用消費品的價格在經濟危機中呈現出較高的彈性的同時,一般還呈現出較其他消費品而言更低的增長率。但珠寶與鐘表、化妝品和香水的消費價格增長呈現更高的水平。

            投資建議:經濟下行中,可選消費需求價格彈性高于必選消費,從細分品類來看,服裝、酒類、化妝品等品類的消費增長更為平穩,重點關注經濟下行周期下細分分類占比較高的零售業態和消費品。必選消費選擇生鮮、大眾食品賽道,建議關注超市板塊。

            風險提示:各經濟體的經濟結構、特征不同,對消費產生的影響各不相同。

            報告正文

            一、美國“滯脹”時期——高通脹與消費疲軟并行

            根據菲利普斯曲線理論,失業率與通貨膨脹率存在替代取舍的關系。當失業率較低時,貨幣工資增長率較高;反之,當失業率較高時,貨幣工資增長率較低,甚至是負數。

            1969年11月,美國CPI數據達到5.9%,失業率則達到了3.5%,并開始了同向增長的過程,這種趨勢與菲利普斯曲線所提出的“失業率與通貨膨脹率之間應存在反向變動關系”相悖。1960年代末至1970年代,美國出現的高通脹、高失業率的“滯脹”現象,伴隨著石油危機、糧食危機,形成了典型的成本驅動型的經濟危機。

            (一)糧食危機帶動必需品價格暴漲

            1974-1975年,滯脹現象明顯加劇。第一次石油危機爆發,疊加糧食危機的沖擊,1974年美國實際經濟增速由上一年的5.6%大幅降至-0.5%,通脹率由上一年的6.2%升至11%,1975年美國經濟延續高通脹、經濟負增長的態勢。

            在剔除能源和食品價格影響之后,核心CPI數據體現出了與食品飲料價格差距極其明顯的情況。世界農業發生歉收,蘇聯和亞洲尤為嚴重。在這種情況下,美國農產品的出口急劇擴大,國內食品供給減少,造成國內食品價格在1973-1974年間上升了35%。其次,世界范圍內石油的短缺進一步加劇,導致美國全行業的原材料價格上升。

            (二)能源價格波動整體物價水平

            1979-1980年,第二次石油危機爆發。1980年美國實際經濟增速由上一年的3.2%下滑至負的0.2%,通脹率飆升至13.5%。石油作為國家經濟發展的戰略物資,價格出現了急劇、大幅的上漲,帶動消費品價格的整體上揚。

            除了由于石油危機造成的能源類價格飆升之外,服裝品類的價格增速的波動最小,且增速也較小,并和交通運輸類消費價格一樣呈現出了和能源價格一致的變動方向。

            (三)零售額增速暴跌,遠不及物價漲幅

            各類消費品物價水平高漲的情況下,各零售業態的零售額增長卻不及物價增速。“滯脹”過程中,由于失業率的攀升,居民工資收入減少,伴隨著物價的高漲,各業態的零售額增長受到不小的沖擊。日用百貨集團店的零售額增長受到沖擊明顯,波動幅度也更高。

            餐飲場所、食品商店等以食品、飲料為主要進項商品的零售店銷售額同比增速與食品增速變動一致,但增速更低。珠寶首飾店、書店等可選消費領域的零售額則在危機中呈現出了更大幅度的下跌,反彈恢復的能力卻也是最高的。

            二、日本泡沫經濟——消費狂歡后的高物價常態

            1985年9月22日,美國、日本、聯邦德國、法國以及英國的財政部長和中央銀行行長(簡稱G5)在紐約廣場飯店舉行會議,達成五國政府聯合干預外匯市場,誘導美元對主要貨幣的匯率有秩序地貶值,以解決美國巨額貿易赤字問題的協議。

            《廣場協議》簽訂后,日元以每年5%左右的增幅開始了迅速升值的進程。然而,由于日、美在進出口商品結構上的差別,貨幣升值并沒有對對美貿易逆差產生緩解,反而造福了日本的私營企業部門,帶來了國內財富的急劇積累,財富效應的渠道影響更為明顯。

            日本CPI與核心CPI在1986-1987年間的差距擴大。第二次石油危機對日本經濟的影響有限,但在1985年末開始迅速升值的日元使得進口石油價格相對大幅下降,造成日本CPI與核心CPI之間的差距迅速在1987年初左右拉大到了近3%。

            1985年《廣場協議》簽署生效后,日元的升值使得進口原油價格下降幅度明顯。同時,由于日元購買力的提升,進口食品價格的相對下降,帶動食品價格的大幅下跌,整體CPI增幅也在1987年年初達到了-1.0%左右。

            與美國在“滯脹”期間的CPI走勢一致的是,日本的服裝和鞋類價格在經濟危機中表現出了相較于其他消費品類而言更穩定、更小幅度的波動。而在1990年泡沫破裂前夕,房地產價格由于已經經歷了70年代末到80年代的劇烈上漲后,開始保持每月3%以上的相對平穩增幅。

            燃料價格的變動趨勢直接影響了交通和信息支出的價格。在燃料價格跌幅達到最大的-11%以上的同時,交通和信息消費的價格也出現了-3%左右的最低漲幅。除了波動幅度較大的燃料和交通信息消費價格之外,其他各項消費價格的波動都相對較小,教育類消費價格則始終維持相對最高的增長。

            在幾大類消費品類中,能源與食品飲料消費價格在經濟危機中的波動幅度最大,而服裝則是美、日波動最小的品類之一。

            酒精飲料的價格在經濟危機中更“抗波動”。“滯脹”時期和隨后的泡沫經濟時期中,日本食品飲料的價格波動幅度明顯高于住宅、耐用品等價格波動。其中,蔬菜及藻類、新鮮水果的價格波動幅度更是達到了50%以上,相對而言,酒精飲料的消費價格則更為穩定,且遠低于更為日常飲食所需的大米、乳制品等食品類別。

            三、2008年金融危機

            2008年的金融危機是繼1929-1932年的“大蕭條”后,又一個影響范圍極廣、影響程度極深的經濟危機。

            (一)美國:周期性維持,百貨銷售盡顯疲態

            能源價格大幅的下跌對消費價格的影響較大。美國GDP增速在2008年下半年突然崩潰,整體CPI數據出現斷崖式下跌,但除去能源價格后,核心CPI的變動幅度較小,且保持了較為平穩的變動。

            必需消費品中,食品飲料與住宅的價格下降幅度最大,服裝品類受影響最小。細分服裝消費中,婦女和女童服裝的價格波動較男士和男童服裝而言更大。

            各零售業態的庫存銷售比率仍保有非常強的周期性。雖然在價格上,本輪經濟危機中各消費品類都表現出了大幅下跌的情況,但消費的的周期性并沒有改變,美國“黑色星期五”、感恩節及圣誕節的假日促銷季所處的10月至次年1月的庫存銷售比率明顯較低。

            各類零售業態的銷售額在經濟危機中都受到了不小的沖擊,日用品商場及食品飲料店相對更抗跌。但可選消費的零售額下跌幅度更大,同時也是增速反彈最快的業態之一。該現象也與1970-1975年發生的“滯脹”時期相同。

            細分零售各業態來看,百貨商店的零售額增長在危機前已盡顯疲態,電子購物及郵購商店零售額增速在危機中受到的負面影響相對較低,且能在半年內迅速回歸正增長,并維持較高速度的增長。

            (二)歐盟:耐用品價格穩定,珠寶鐘表消費反彈迅速

            2008年金融危機中受到外延影響最深的地區之一是歐盟。除了食品類消費價格相對其他品類的波動較大之外,歐盟HICP指數中,服裝鞋類、家具、汽車等消費品的價格波動更低。與美國、日本不同的是,歐盟的服裝品類消費價格一直處于平穩下跌的趨勢中,且與家具、汽車等耐用消費品價格一樣,在危機中并未呈現斷崖式下跌、受挫的情況。

            與日本一致,在本輪經濟危機中,歐盟的酒精飲料與煙草價格增速較食物價格增長更穩定,甚至在危機中呈現小幅的上揚,與食品和非酒精飲料價格呈現相反的波動方向。從法國、德國兩國的具體HICP數據來看,酒精飲料的變動幅度明顯更為平穩,且保持著持續上升的趨勢,體現出酒精飲料消費即便是在經濟危機中,也能保持較好的增長。

            珠寶及鐘表的價格波動更大,同比增長率明顯高于其他品類價格,且在危機中仍能保持較高的增長率。從歐元區國家的“經濟增長國”——法國、德國的HICP指數來看,兩國的珠寶和鐘表價格增長趨勢與歐盟整體的消費價格走勢并不一致,但兩國都呈現除了持續的增長態勢。

            歐盟區的零售貿易指數(RTI)呈現出了與美國零售指數相同的周期性,在每年的10月至次年1月,RTI指數都能達到峰值。

            法國各零售業態的RTI指數同比增速在經濟危機中均出現了大幅下跌,直到歐債危機爆發仍在持續。普通食品零售店在經濟危機中表現出了較強的抗跌性,主要由于食品類消費的穩定性。但百貨商店的零售額則受到了不小的沖擊,相較超市、大型超級市場下跌幅度最為明顯。

            在HICP指數持續上漲的情況下,手表珠寶店的RTI指數在經濟沖擊下同樣下跌明顯,但在2010年后迅速回升。但值得注意的是,相較于超市、百貨RTI指數下跌的幅度而言,香水及化妝品、服裝的零售貿易仍能表現較高、穩定的增長。

            (三)中國:衣著類消費波動最小,政策推高汽車消費

            中國在2008年金融危機中受到的影響,相對“危機發源地”——美國而言有一定的滯后期。與美國、日本的情況一致的是,中國的衣著類消費價格波動是最小的。食品消費價格自2008年上半年起率先開始下跌,下跌幅度也是最大的。

            經濟下行過程中,日用品、服裝鞋帽類的商品零售額增長波動的幅度最小,且回升迅速。房地產價格經歷了最低的消費價格增長,且經歷了較長的恢復期間。

            汽車類的零售額隨著油價的下跌、政府優惠政策的推行,零售額出現了較大幅度的增長。金融危機爆發后,由于政府隨即采取的擴張性財政政策和部分產業激勵政策,各類商品零售額增速在經歷2009年初期的短暫下滑后,迅速提升。

            作者: 許榮聰 來源: 億邦動力網

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