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          華海藥業深陷產品質量風波:慘淡的業績 緊繃的資金鏈

            深陷產品質量風波,導致華海藥業2018年業績大降,而此次定增計劃對于公司資金鏈至關重要,但定增最終能否成行仍有待觀察。

            華海藥業(600521.SH)在2019年3月底就拿到了定增批文,不過時至今日仍未能實施,這次定增對于緩解上市公司極度緊張的資金鏈至關重要,但是其面臨的負面環境不容忽視:二級市場遭遇重大調整、主力產品出口禁令仍未解除、業績大變臉且財務異常、集采政策下仿制藥淪為化工股、缺錢卻對外高溢價收購,上市公司此次定增能否成行仍有待觀察。

            資料顯示,華海藥業是一家集醫藥制劑和原料藥為一體的制藥企業,主營業務共分為四塊:原料藥及中間體銷售、成品藥銷售、技術服務、進出口貿易,2018年收入分別為20.1億元、28.84億元、3689萬元、1.41億元。

            資金需求大

            根據公告,3月26日,華海藥業收到來自中國證監會的定增批文,核準公司非公開發行不超過2.5億股新股,批文自核準發行之日起6個月內有效,預計募集資金不超過17.6億元。

            這次定增對于華海藥業至關重要。

            最新的財報顯示,截至2019年一季度末,華海藥業的資產負債率已經達到60.25%,其中短期借款、1年內到期非流動負債、長期借款分別為27.77億元、1.35億元、11.96億元,有息負債合計41.08億元,而公司目前賬面上的貨幣資金只有14.89億元,不僅遠遠低于長短期有息負債之和,就連短期借款也不能完全覆蓋,資金鏈處于極度緊張狀態。

            除了有息負債之外,華海藥業賬面上還有大量需要支付的其他應付款,截至2018年年末有11.36億元,主要系期末應付購回少數股東持有普霖強生的股權款。根據年報介紹,2018年10月8日,經孫公司普霖強生生物制藥股份有限公司(下稱“普霖強生”)董事會決議通過,上市公司擬購回少數股東持有的普霖強生24.24%的股份。

            截至2019年一季度末,公司賬面上其他應付款仍有11.47億元,表明這筆收購款目前仍未支付。

            再者,華海藥業每年都會有大量的正常資本支出,2015-2018年購建固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金分別為5.24億元、7.33億元、7.95億元、11.25億元。

            根據年報,截至2018年年末,公司在建工程中共有接近20個重要項目,其中多個項目投資金額巨大,包括華海南通工程、南洋區塊廠區工程、華海制藥項目、華海生物項目,預算投資額分別為7.85億元、10億元、56.78億元、10.47億元,2018年年末工程累計投入占預算的比例分別為28.39%、2.44%、1.2%、6.64%。

            因此,這次定增對于緩解華海藥業的資金需求至關重要。不過,此次定增自批文下來已兩個月有余,時至今日仍沒能實施,而且上市公司還發布了一份延長有效期的公告。

            根據公告,華海藥業此次定增股東大會決議有效期原來截止日期為2019年6月14日。5月9日,上市公司發布公告稱,為確保本次定增事項順利進行,同意將本次定增股東大會決議有效期延長至自2018年年度股東大會審議通過本議案之日起12個月為止。5月22日,公司召開2018年年度股東大會,此次定增股東大會決議有效期順延至2020年5月22日。

            這似乎表明華海藥業定增計劃的進展并不是太順利。事實上,最近兩年以來,伴隨著二級市場的大幅調整,眾多此前參與定增的資金已經被深度套牢,整個市場對定增項目趨于謹慎,不少項目也因此而流產。

            慘淡的業績

            慘淡的業績,是華海藥業此次定增必須要面臨的另一個檻兒。

            4月30日,華海藥業發布2018年年報,公司當年實現營業收入50.95億元,同比增長1.85%;實現凈利潤1.08億元,同比下降83.18%,凈利潤創下近8年來新低。

            公司業績大變臉,最主要的原因是受到纈沙坦雜質事件影響。

            2018年7月,由華海藥業生產的用于治療高血壓的藥物纈沙坦被發現含有一種有可能致癌的不純物質——N-亞硝基二甲胺。經檢驗,該物質屬于強效致癌物質。纈沙坦原料藥致癌物質被發現之后,由華海制藥生產的相關藥品迅速在美國、加拿大、超過20個歐洲國家及中國市場被召回。

            2018年9月28日,美國食品藥品監督局發布警示函,停止公司川南生產基地生產的所有原料藥以及使用公司川南生產基地生產的原料藥制成的制劑產品出口至美國。同日,意大利官方在歐盟官方網站發布了公司川南生產基地的“不符合報告”,要求歐盟國家停止進口公司纈沙坦原料藥及中間體,歐盟官方也在其官方網站發布類似公告。

            華海藥業最主要的收入來自于出口,2018年來自國外的收入有31.72億元,占收入的比例達到62.53%。因此,這次藥品質量事件對上市公司業績造成重創,公司不僅要承擔因產品召回、客戶補償、推進纈沙坦雜質事件處置等發生的損失,同時還對于召回產品及庫存產品計提跌價準備。2018年年報中,公司列支及計提的與纈沙坦雜質事件相關的直接損失合計4.14億元。

            時至今日,美國FDA和歐盟仍未解除對華海藥業的禁令,只要這個禁令不解除,大資金就會對華海藥業持謹慎態度,保持距離。

            再者,盡管華海藥業2018年的業績已經非常差了,但是仍然有不少水分。

            2018年,公司研發投入5.18億元,其中資本化研發投入1.21億元,研發投入資本化的比重為23.39%。華海藥業屬于化學藥品生產企業,同行業中規模和市值最大的是恒瑞醫藥(600276.SH),其2018年研發投入高達26.7億元,但是卻沒有做任何的資本化處理,完全進入費用。很顯然,華海藥業研發投入資本化政策,要比恒瑞醫藥激進。

            根據會計政策,研發分為研究和開發兩個階段,研究階段發生的費用全部計入損益;開發階段的支出只有在滿足一定條件時,才能完全進行資本化處理,不符合條件的支出仍要計入損益中。

            申銀萬國分析師龔浩在《蘋果比蘋果,再做投資決定》一文中指出,開發支出資本化會夸大企業的資產、凈利潤、經營性現金流,使企業多繳所得稅,損害企業的內在價值。

            2018年,華海藥業凈利潤只有1.08億元,而其當年資本化研發投入為1.21億元。如果沒有研發投入資本化,那么華海藥業2018年或將出現虧損。此外,公司2018年還有一大筆其他收益,金額高達3.22億元,主要系本期收到政府補助增加,如果沒有這筆收益,華海藥業2018年的虧損金額將更大。

            事實上,華海藥業不止業績水分大,而且含金量也不高,幾乎每年的凈利潤都要少于經營現金流凈額。

            2015-2018年,公司凈利潤分別為4.42億元、5.01億元、6.39億元、1.08億元,經營現金流凈額分別為1.95億元、4.33億元、5.46億元、6790萬元。

            這背后的直接原因是,公司存貨和應收賬款日趨高企,截至2018年年末兩者賬面價值分別為21.85億元、18.94億元,兩者合計40.79億元,占流動資產和總資產的比例分別為78.26%、39.35%。

            從縱向上來看,2015-2018年,公司存貨周轉天數分別為189天、211天、239天、332天,應收賬款周轉天數分別為94天、102天、104天、124天,營業周期分別為283天、313天、343天、455天,公司周轉整體上表現為越來越慢。

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